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　　一、評(píng)級(jí)公司對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的關(guān)注要點(diǎn)
　　
　　在評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)估資產(chǎn)證券化項(xiàng)目過(guò)程中，核心的風(fēng)險(xiǎn)分析鏈條是現(xiàn)金流流動(dòng)的完整路徑，起點(diǎn)是基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，終點(diǎn)是資產(chǎn)支持證券的兌付，對(duì)于整個(gè)現(xiàn)金流流動(dòng)路徑上可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)都是評(píng)級(jí)需要關(guān)注和分析的。因此，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)分析主要分為三大部分，第一部分是基礎(chǔ)資產(chǎn)分析，也就是現(xiàn)金流流動(dòng)路徑的起點(diǎn)分析；第二部分是相關(guān)主體分析，包括原始權(quán)益人、資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)、增信方、托管行、監(jiān)管行等等，現(xiàn)金流流動(dòng)路徑上涉及到的所有相關(guān)主體都是我們需要關(guān)注并進(jìn)行分析的，其中原始權(quán)益人、資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)和增信方是需要重點(diǎn)關(guān)注的；第三部分是交易結(jié)構(gòu)分析，交易結(jié)構(gòu)的分析是針對(duì)現(xiàn)金流流動(dòng)路徑上可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)是否都有設(shè)置相對(duì)應(yīng)的機(jī)制予以緩釋。
　　
　　為了對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行評(píng)估，一般要對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行分類。從評(píng)級(jí)的角度，一般將基礎(chǔ)資產(chǎn)可實(shí)現(xiàn)的破產(chǎn)隔離程度作為分類的依據(jù)，也就是依據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流穩(wěn)定性與基礎(chǔ)資產(chǎn)原始持有方的可持續(xù)運(yùn)營(yíng)之間的相關(guān)性對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行分類。按照這個(gè)分類規(guī)則，可以將基礎(chǔ)資產(chǎn)分為三大類：債權(quán)類、類收益權(quán)類、不動(dòng)產(chǎn)類REITs結(jié)構(gòu)類。
　　
　　首先來(lái)看債權(quán)類，它并非與法律上定義完全一致，這一類基礎(chǔ)資產(chǎn)具有資產(chǎn)原始持有方的未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)與基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流回流相關(guān)度極低的特點(diǎn)，即是基礎(chǔ)資產(chǎn)與原資產(chǎn)方相關(guān)性較低，未來(lái)現(xiàn)金流不易受到原資產(chǎn)方影響。
　　
　　再看類收益權(quán)類，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流完全依賴于資產(chǎn)持有方，如果資產(chǎn)原始持有方不能持續(xù)經(jīng)營(yíng)，無(wú)法持續(xù)提供服務(wù)，那么基礎(chǔ)資產(chǎn)未來(lái)無(wú)法產(chǎn)生現(xiàn)金流。例如：供電收費(fèi)收益權(quán)、供水收費(fèi)收益權(quán)等（以上“收益權(quán)”名稱不代表法律上的定義）。
　　
　　最后是不動(dòng)產(chǎn)類REITs結(jié)構(gòu)，在這一類型的項(xiàng)目中，基礎(chǔ)資產(chǎn)一般是持有項(xiàng)目公司全部控制權(quán)的有限合伙份額，由于資產(chǎn)在法律上完全脫離了原項(xiàng)目持有方，也就是實(shí)現(xiàn)了與標(biāo)的不動(dòng)產(chǎn)原始持有方的完全破產(chǎn)隔離。
　　
　　評(píng)級(jí)公司分析基礎(chǔ)資產(chǎn)的關(guān)注要點(diǎn)一般圍繞主要影響基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)現(xiàn)金流回流的因素展開。
　　
　　對(duì)于債權(quán)類資產(chǎn)來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的債務(wù)人的信用資質(zhì)直接影響資產(chǎn)池的信用表現(xiàn)。一般區(qū)分基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的債務(wù)人為兩大類，一類是企業(yè)類債務(wù)人，另一類是極度分散的個(gè)人類債務(wù)人。對(duì)于企業(yè)類債務(wù)人，關(guān)注的是每個(gè)債務(wù)人本身的資質(zhì)，以及債務(wù)人是否足夠分散。對(duì)于極度分散的個(gè)人類債務(wù)人，需要關(guān)注的是同類型資產(chǎn)歷史上的信用表現(xiàn)以及該類群體的各方面特征。
　　
　　對(duì)于類收益權(quán)類資產(chǎn)來(lái)說(shuō)，我們則需要關(guān)注提供服務(wù)方主體的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力以及服務(wù)需求方的信用資質(zhì)。我們只有在同時(shí)考慮了服務(wù)的供給和需求兩方的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估之后，才可能對(duì)這個(gè)產(chǎn)品進(jìn)行有效的評(píng)估。
　　
　　對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)類REITs結(jié)構(gòu)來(lái)說(shuō)，基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的現(xiàn)金流一般是租金收益以及處置收益，所以對(duì)于該類資產(chǎn)的關(guān)注點(diǎn)都是圍繞著影響不動(dòng)產(chǎn)產(chǎn)生期間收益的因素展開。
　　
　　在相關(guān)主體分析部分，對(duì)于債權(quán)類項(xiàng)目的原始權(quán)益人，我們首先需要關(guān)注其風(fēng)控體系、業(yè)務(wù)流程、內(nèi)部制度。此外，由于在現(xiàn)有的交易結(jié)構(gòu)架構(gòu)下，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流回流的第一步往往是先到原始權(quán)益人或者資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的賬戶，而不是直接到專項(xiàng)計(jì)劃專戶，原始權(quán)益人或者資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)影響到基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的安全性，資金混同風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。
　　
　　對(duì)于類收益權(quán)的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，相關(guān)主體的分析與基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的分析有很高的重合度，只是在關(guān)注相關(guān)主體的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力之外，還需要考慮現(xiàn)金流流動(dòng)路徑上產(chǎn)生的資金混同風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)類REITs結(jié)構(gòu)來(lái)說(shuō)，因?yàn)閷?shí)現(xiàn)了破產(chǎn)隔離，我們主要需要關(guān)注的是運(yùn)營(yíng)標(biāo)的不動(dòng)產(chǎn)的項(xiàng)目公司的運(yùn)營(yíng)能力。
　　
　　最后來(lái)看交易結(jié)構(gòu)部分，交易結(jié)構(gòu)的設(shè)置應(yīng)當(dāng)注意對(duì)各環(huán)節(jié)現(xiàn)金流可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制，設(shè)置增信結(jié)構(gòu)，例如對(duì)于資金歸集風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)關(guān)注其資金歸集機(jī)制以及賬戶設(shè)置，對(duì)于再投資風(fēng)險(xiǎn)設(shè)置循環(huán)購(gòu)買機(jī)制或再投資機(jī)制 其中現(xiàn)金流歸集機(jī)制以及信用增信結(jié)構(gòu)尤為重要。
　　
　　二、融資租賃類型項(xiàng)目中一些需要特別注意的方案設(shè)計(jì)要點(diǎn)
　　
　　融資租賃類資產(chǎn)證券化項(xiàng)目發(fā)行已經(jīng)非常成熟，此處不再贅述，主要需要提及一下的是在現(xiàn)有的產(chǎn)品設(shè)計(jì)中往往會(huì)忽視由于基礎(chǔ)資產(chǎn)大規(guī)模早償引起的產(chǎn)品兌付的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　
　　在當(dāng)前整體資本市場(chǎng)利率下行的趨勢(shì)下，基礎(chǔ)資產(chǎn)早償現(xiàn)象在越來(lái)越常見，而且早償?shù)囊?guī)模也越來(lái)越大。由于不少融資租賃資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分布是不夠分散，一旦基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)生大規(guī)模早償，就可能會(huì)形成在某個(gè)兌付日沒有對(duì)應(yīng)的當(dāng)期現(xiàn)金流流入，那么對(duì)應(yīng)該兌付日的固定支付型證券就面臨著流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。為了應(yīng)對(duì)這一潛在風(fēng)險(xiǎn)，除了可以在基礎(chǔ)資產(chǎn)端限制早償，還可以在產(chǎn)品端進(jìn)行分層，設(shè)置緩沖層用于在發(fā)生早償或逾期時(shí)吸收風(fēng)險(xiǎn)并提示管理方設(shè)法應(yīng)對(duì)。